公司研究----云南白药分析报告
呈贡新基地有望2009 年年底投产。近两年，云南白药整体搬迁已成为公司的头等大事。呈贡新生产基地中工业用地面积计1029 亩，土地已进入前期平整阶段，地勘工作也告一段落，8 月末有望开始基建。呈贡I 期工程总投资10.8 亿元，可生产14 个剂型，设计产能100 亿。如果一切顺利的话，2009 年年底新基地有望完成生产线搬迁和GMP 认证工作，届时，困扰白药多年的产能限制有望全面解决。据我们了解，新基地有以下几点值得称道：（1）新基地建设规格较高，设计工作由海内外知名企业完成，设计目标是50 年不落后，并为通过海外相关认证做准备；（2）新基地贯彻绿色环保理念，工业实现零排放；（3）新基地采取柔性投入的方式，I 期生产线采取模块组合方式，充分预留了产能扩张所需空间，这样公司可以根据销售规模确定产能的投入速度；（4）新厂房投入使用后，预计每年增加4000-6000 万元的费用。“稳中央、突两翼＂的市场拓展战略实施顺利。 “稳中央、突两翼＂是公司近几年来实施的重点战略。2008 年，预计“白药散剂、胶囊、气雾剂”以及“宫血宁”等中央产品销售规模将超过10 亿，牙膏和透皮系列产品将双双超过5 亿。虽然，目前公司70%的净利润由中央产品贡献，但我们认为，未来两翼产品利润贡献率将逐年提升，预计2010年，两翼产品利润贡献率有望超过40%。日化产品线将越来越丰富。云南白药利用中药的先天优势涉足日化行业成为行业成功的经典案例。目前，白药牙膏已顺利进入市场销售前五强，2007 年实现销售收入2.6亿元，2008 年如果完成销售目标，将实现80%的增长。后续，公司还将推出针对儿童和吸烟人群细分市场的牙膏产品；白药沐浴露等日化产品也已完成临床试验，有望在今年推出。这些新品的推出不仅丰富了白药日化产品线，而且有望实现较强的产品销售协同效应。另外，公司还从日本企业引进了高端化妆品的生产技术，培育区隔于“云南白药”的高端药妆品牌。虽然，培育新品牌面临失败的风险，但我们坚持认为：利用中药优势涉足日化领域符合居民消费升级的趋势；从公司内部方面了解获知，我认为，白药已积累了较为丰富的快速消费品市场运作经验，在市场风险控制上也尽显公司稳健的经营风格，我们保持乐观态度。急救包已开始实现销售。白药急救包发展一直低于预期，2008 年开始接受一些单位的订单，但短期内难以实现高增长，而且产品毛利率也低于预期。公司对急救包采取个性化定制生产模式，目前已有360 种药品可供装载，未来有望扩展到400 种。公司还将结合救护模式来推广急救包产品，目前已开发了中石油、公安系统等客户，车用急救包也可能得以突破。
云南省医药有限公司值得看好。公司拥有云南省最大的医药商业流通企业——云南省医药有限公司，该公司在云南地区处于市场垄断地位，分销网络遍及省内各地州，覆盖了全省50%以上的县市。2007 年公司完成了对省医药公司的增资，工商协同效果显著，医药公司盈利能力大幅提升。我们认为，随着医保扩容，省医药公司的渠道价值还将得到进一步的体现。融资或将启动。由于呈贡新基地的建设（包括职工住宅用地1100 亩），公司有融资需求，但具体方案未定。我们认为启动公开增发的可能性非常大，而且不管是年底前或者09 年年初启动增发，09 年业绩都将摊薄。
盈利预测。云南白药是传统中药企业的龙头企业，拥有强大的品牌优势和卓越的营销管理能力，经营质量一直位居行业先进水平，值得我们长期关注。2008、2009 年公司发展可能放缓，但2010 年，随着新基地开始运转，新产品的上市，公司将进入新的发展阶段，不改公司的长期投资价值。我们维持2008 和2009 的盈利预测，EPS 分别为0.84元和1.02 元，对应动态市盈率分别为35.0 倍和28.8 倍，所以维持“增持”的投资评级。
(杨文)
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