地产股：压垮牛市最后一根稻草？

[font=楷体_GB2312][编者注]用"兵败如山倒"来形容最近[url=http://finance.ifeng.com/zq/jshq/200804/0421_924_501017.shtml#][color=#0000ff]地产股[/color][/url]近乎崩盘的走势再合适不过了。利空传闻是引发地产股暴跌的直接诱因。有消息称，央行在对商业银行房地产开发贷款的情况进行摸底，新一轮的调控政策有可能随后出台。话音未落，以基金为代表的资金主力纷纷采取或断尾求生或持盈保泰的策略进行减仓，地产股纷纷奔向跌停板，最终形成了地产股的"雪崩"走势。到底是谁主导了本轮地产股的"雪崩"呢？目的又是什么呢？[/font]
[b]本文导读[/b]
[惨况描述] 快讯:地产股持续走弱
[银行惜贷] 存款准备金率提至16% 冻结资金2078亿
银行借贷压项 百亿资金缺口拷问上市房企
[融资艰难]
今年房地产业融资困难 资金缺口或超过万亿元
46%地产公司突发债务风险 18家公司命悬一线
地产股:破发频频 08年再融资路途维艰
[投资选择] 地产股:万亿资金缺口下存亡逻辑与4条投资线索
[名家解读]易宪容:对房地产从紧货币政策可改变吗
[研究报告] 光大证券:房地产行业 交乏力 销售压力依旧
[b]快讯:地产股持续走弱[/b]
"今年中国房地产企业所面临的金融环境是非常困难的，未来100天将是很多房地产企业发生剧变的100天。"本月初，潘石屹向上海证券报独家提出的"百日剧变论"，曾引起不小的争议。
现金流的意义对于房地产行业的影响远远大于其他一般性行业。现在越来越多的开发商更需要面对的问题是，银行贷款难度加大，其他渠道融资也不易，再遇上销售不畅回款难，到时怕是自有资金也显匮乏，企业运营陷入"万劫不复"。
[b]招商地产(000024)跌到何时方是休？[/b]
跌到何时方是休？招商地产(000024)这个曾经的地产巨无霸，昔日的百元贵族，现如今已经沦落到了"20元俱乐部"。今天大盘的强烈反弹，并没有刺激该股股价的上扬，自己却卑劣的走出一份下跌中继的行情。截止11.08分，该股报收于28.元，跌幅4.71%,又创新低。
公司2007年度股东大会审议通过了公开增发A股股票的议案，由于众多看空的机构投资者纷纷出逃，股价还有下跌的空间。技术上看，该股的这波下跌，属于C浪5小浪下跌，虽然技术指标属于超卖，但由于底部还没有探明，尚未出现反转信号，建议投资者谨慎观望。
今年房地产业融资困难 资金缺口或超过万亿元 "今年中国房地产企业所面临的金融环境是非常困难的，未来100天将是很多房地产企业发生剧变的100天。"本月初，潘石屹向上海证券报独家提出的"百日剧变论"，曾引起不小的争议。
就记者接触到的一些房地产投融资项目来看，有的还在报批，需要1到5年、2亿至3亿元不等的融资；有的已在经营，但准备整体转让；有的正在建设或已结构封顶，也准备把整个在建项目转让；有的才拿到"一证"或"两证"，还没有施工，便计划直接转让土地。由此可见，开发商在不同阶段都可能面临资金困境。
近日还有业内人士为全国开发商算了笔账，称由于开发惯性和囤积土地的入市，今年房地产开发投资比去年央行统计的25000亿元的规模至少再增长7000亿元。但是，一是受银根紧缩影响，银行房地产贷款预计将减少2000亿元左右；二是去年10月以后房企股市融资难度大增，加上今年以来股市低迷，房企股市融资全年至少减少1000亿元；三是去年全国土地出让金收入约12000亿元，考虑到去年拍出的土地余下的大量出让金需要在今年交齐，这部分资金虽然没有公开数据，但估计至少也需数千亿元。因此，如果没有其他主要融资渠道的话，今年中国整个房地产业的资金缺口至少达到1万亿元。
连任志强在接受媒体采访时都承认，如今许多房地产企业现金流紧张。不过他认为这情有可原，因为房地产企业在各地的项目大都从地方银行贷款，资金不容易跨区域调配，只有企业自有资金可以随时调整。
现金流的意义对于房地产行业的影响远远大于其他一般性行业。现在越来越多的开发商更需要面对的问题是，银行贷款难度加大，其他渠道融资也不易，再遇上销售不畅回款难，到时怕是自有资金也显匮乏，企业运营陷入"万劫不复"。
"近日路劲收购顺驰案再掀波澜虽然引起关注，但眼下业内更关注的是谁将成为下一个顺驰。"一位业内人士在接受记者采访时说。
"房地产业和房地产商最怕的是资金链条出现危机，加上近两年土地风险聚集，出现第二个顺驰的可能性很大，希望高价拿地、囤地的开发商不要搬起石头砸了自己的脚。"易居房地产研究院发展研究所副所长杨红旭表示。（上海证券报 作者:李和裕）
[b]存款准备金率提至16% 冻结资金2078亿[/b]
在昨天下午刚刚公布一季度经济数据之后，央行就立即出手上调准备金率0.5个百分点，央行严格执行从紧货币政策的决心表露无疑。
[b]冻结资金2078亿元[/b]
央行昨天下午宣布，从2008年4月25日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点，这是今年以来央行第三次上调存款准备金率，上调之后我国金融机构的存款准备金率达到了16%的新高点。
央行此前公布的数据显示，截至3月份我国金融机构人民币各项存款余额为41.57万亿，以此计算，此次准备金率上调0.5个百分点，将冻结金融系统2078亿元的资金规模。
申银万国宏观策略分析师李慧勇认为，由于准备金率上调更多地是事后对冲的性质，其直接影响并不大。但是由于这次上调之后准备金率已经提高到16％的水平，这部分资金的利率只有1.89％，其对银行经营边际冲击将明显增加。
上投摩根基金认为，此次上调存款准备金率选择的时机虽然有些意外，并不会给市场带来大幅恐慌，毕竟从中央经济工作会议以来，货币紧缩已经进行了相当时日，市场对于较高频率的政策调整已经有明确的预期。
[b]专家称银行信贷控制基础不牢固[/b]
一季度的各项宏观数据表明，目前流动性过剩、信贷增长的压力依然较大，从紧货币政策的方向难以松动，因此此次上调存款准备金率在业界的预期之内。
央行昨天表示，此次上调存款准备金率是为继续落实从紧的货币政策要求，加强银行体系流动性管理，引导货币信贷合理增长。
虽然第一季度银行新增贷款规模较去年同期少增了874亿元，但是在李慧勇看来，银行信贷控制的基础并不牢固，1季度信贷增速回落更多地是行政化的数量控制的结果，未来反弹的压力仍然很大。因此上调存款准备金率很有必要。
此外，一季度贸易顺差规模开始减少，但由于其他项目的大幅度增加，一季度国家外汇储备仍然增加1539亿美元，同比多增182亿美元，这使得央行回笼流动性的压力增加。同时，前期央票到期量增加，需要新的回笼工具进行对冲，而昨天公布的CPI数据仍然在8%以上，通胀压力仍然很大。
李慧勇表示，基于经济形势和流动性回笼压力，今年我国的准备金率将会提高到18％左右。而上投摩根基金表示，此次上调存款准备金率在一定程度上降低了进一步紧缩政策出台尤其是加息的可能性，或许会为市场带来一段政策较为宽松的时期。(新京报 作者:苏曼丽)

[b]银行借贷压项百亿资金缺口拷问上市房企[/b]

编者按:如果不是借助2007年年报，我们或许始终无法得知今年会有如此之多的知名地产公司深负债务压力。
这些百亿上下的当期偿债额让人闻之错愕。曾经的地产"百亿豪门"如今却有可能陷入"还贷门"之中。
放眼全球，我们都难见如此之高的财务杠杆。因而不禁惊叹，中国房地产业所面临的高度资金风险将把这个行业乃至宏观经济带向何方。
一句传言最终使房地产企业脆弱的资金链状况暴露于人前。动辄超过100亿元的银行贷款，在众多房地产上市公司2007年营收、利润双双录得大幅增长的"好看"年报中，多少显得有些刺眼。
而北辰实业(601588)今年3月初的一则关于变更募集资金投向的公告也耐人寻味。《第一财经日报》记者注意到，在北辰实业(601588)发布上述公告前，公司已私下将这笔金额约3.4亿元的闲置募集资金用于补充流动资金。
截至2007年12月31日，北辰实业总负债为119亿元，其中银行借款占47%。自去年北辰实业与北京城市开发集团有限责任公司联合以92亿元的价格获得长沙新河三角洲地块后，关于北辰实业资金链紧张的传言一直没有中断过。
与此同时，银行对房地产开发企业的态度已经越来越审慎。招商银行(600036)总行一位高管告诉记者，确实是有收紧的趋势，但是具体操作不好说。他表示，前两天[url=http://finance.ifeng.com/zq/jshq/200804/0421_924_501017_1.shtml#][color=#0000ff]地产股[/color][/url]大跌，明显是受监管部门调查地产企业的影响。
但是，在央行收紧房地产开发贷款的传言出来之后，银行对关于房地产开发贷款的话题已讳莫如深。多家银行的相关人员在接到记者关于上述话题的采访时，都以太敏感为由婉拒。工商银行(601398)上海分行一位工作人员对记者表示，银行对房地产开发贷款的审批一直都比较紧，但那些资质比较好的公司还是能获得贷款。
[b]银行贷款激增的压力[/b]
据了解，去年各地产公司的银行贷款都出现激增的情况。[url=http://finance.ifeng.com/zq/jshq/200804/0421_924_501017_1.shtml#][color=#0000ff]保利地产[/color][/url](600048)仅去年一年就向银行借款102亿元，是2006年48亿元的2.1倍以上。保利地产(600048)的2007年年报显示，公司向银行、信托等金融机构的借款合计121.58亿元，占负债总额的43.33%，其中短期借款及一年内到期的长期借款占25.6%，这意味着今年内保利地产需要归还的借款超过31亿元人民币。
回归A股计划迟迟未能获批的富力地产（02777.HK），资金链显得更为紧绷。根据富力地产2007年的年报，公司现金不足23亿元，总负债却高达415亿元，其中短期银行贷款约38亿元，长期银行贷款当期归还部分约35.6亿元，仅这两项，富力地产今年需偿还的银行贷款已高达74亿元。
此外，富力地产去年在土地市场上亦表现活跃，有不少土地入账，因此，仅土地出让金一项公司还需支出不少资金。即便算上46.54亿元的应收账款，资金仍有缺口。因此，目前富力地产已将主要精力放在加快销售回款速度上。在广州、深圳等市场，富力地产旗下楼盘已开始跟进降价。
另一家香港上市房地产企业合生创展（00754.HK，下称"合生"）去年的财务表现亦相当激进。去年一年的银行贷款额较前一年有将近一倍的增长，由47.7亿港元上升至2007年底的将近82亿港元。
记者注意到，合生在2007年中报里还提及，公司获得的将近69亿港元银行贷款中，有约53亿港元仍未被动用。在2006年的年报中，也提及了公司取得的银行贷款中有部分仍未动用。但在前两天发布的年报中，并没有关于这方面的表述。如果合生在2007年下半年已将所有的银行贷款额度全部用尽，那意味着合生在半年的时间内花掉了66亿港元的银行贷款。
[b]信贷紧缩下资金吃紧[/b]
声称手持150亿元现金的潘石屹这会儿应该正在偷着乐。潘石屹在其博客中贴出的与网友的聊天记录中就提到，绝大部分房地产公司日子不好过，房地产商肯定会设法通过各种渠道取得资金。在今天的形势下，为取得这些资金付出的成本和代价要比前两年高得多。
这一点在各公司的年报中已有体现。富力地产及合生2007年为银行贷款而支付的利率都已经较前一年上升1%左右。今年央行连续三次提高存款准备金率，使加息的可能变小，这对房地产企业来说，可以算是聊以安慰的一个利好了。
但是，对那些已将巨额贷款花出去的开发商来说，如何在银行贷款增加有限的情况下，既能保证公司资金链的安全，又要确保公司现有的发展速度，已成为一个难题。
据了解，保利地产计划在今年内实现房地产直接投资300亿~350亿元，新开工面积630万平方米，较2007年增长50%，竣工面积为350万平方米，全年实现销售收入240亿元。这意味着，仅以今年的销售收入与公司全年的投资目标之间还有60亿~110亿元的差额，如果算上今年需要归还的借款31亿元，在没有新增土地储备的情况下，保利地产今年还有至少90亿元的"缺口"。
根据万科A（000002.SZ）2007年的年报，公司去年新增的土地储备项目54个，地价总额合计409亿元，截至2007年12月31日，公司为上述项目共支付地价261.1亿元。这意味着，万科还将为上述土地储备支付地价款将近148亿元。另据了解，报告期内公司还有新增正在办理有关转让手续的土地储备项目14个，尚未计入上述新项目中。
此外，2008年万科计划开工面积和竣工面积分别约848万平方米和689万平方米，如果以平均1500元/平方米的建安成本计算，则这么多楼面面积的建设资金投入也将超过230亿元。
按照2007年的年报，截至去年底，万科持有现金约170亿元，短期借款及今年到期的非流动负债共计约86亿元，应付账款约111亿元，其他应付款约59亿元。上述三项债务总计256亿元。
则万科216亿元的预收款项及170亿元现金与上述三项债务及今年的项目资金投入金额仍有100亿元左右的差额。不过，相比其他同行的情况，万科的情况已经算是不错。
就在去年，万科刚与建设银行(601939)签订了200亿元的授信额度协议。虽然万科至今并未提及是否动用过这一授信额度，但中国银行(601988)的一位工作人员告诉记者，一般银行给予企业一定的授信额度，就像是免担保贷款，企业在需要的时候可以向银行提出，通过银行审批后即可获得贷款。只要贷款在这个额度以内，银行就认定给予企业的贷款是健康、安全的。但如果超出额度的话，就需要银行报上一级审批才可。
有业内人士提出，信贷紧缩的情况对大型开发商来说是收购的机会。但穆迪投资者服务有限公司（下称"穆迪"）在最近一份报告中，将中国房地产开发业整体评级降为负面的同时指出，大型开发商在市场转弱时趁机收购小规模开发商，类似交易有可能会损害收购者的财务或资产情况，如果开发商希望维持评级，必须采取审慎的财务政策。
穆迪副总裁兼高级信用评级主任蔡承业表示，大部分受该行评级的开发商，在没有进一步收购的情况下，可以抵御银行信贷紧缩及2008年预计销售下降25%的情况。他在报告中已表示，珠江三角洲的一些开发商已经不能达到2008年的销售目标。
在穆迪评级的13家开发商中，路劲基建（01098.HK）及世茂房地产（00813.HK）的评级展望为负面，合生及沿海集团（01124.HK）等3家公司的评级展望将面临下调，包括中国海外（00688.HK）和碧桂园（02007.HK）在内的8家开发商评级目前仍为稳定。(第一财经日报 作者:于骁)

[b]46%地产公司突发债务风险 18家公司命悬一线 [/b]
[b]18家公司负债值得警惕[/b]
地产公司基本都是负债大户，根据统计，两市105家上市地产公司平均资本负债率55.7%，其中最高的是鼎立股份，其资产负债率高达89.1%，这就相当于这家公司100块钱资产中有89块钱是从外面借来的。在记者取得数据的79家公司中，53家公司资产负债率在50%以上，而低于香港市场安全比例20%以下的只有三家公司，分别是运盛实业(600767)(600767)、ST东源(000656)(000656)和科学城，其中科学城资产负债率最低，只有5.32%。
对资产负债率，业界向来认为，[url=http://finance.ifeng.com/zq/jshq/200804/0421_924_501017_2.shtml#]地产股[/url]超过70%是非常危险的境况，而79家公司中就有19家逾越这一警戒线，包括:鼎立股份、*ST广厦(600052)(600052)、天鸿宝业(600376)(600376)、莱茵置业(000558)(000558)、苏宁环球(000718)(000718)、[url=http://finance.ifeng.com/zq/jshq/200804/0421_924_501017_2.shtml#]华发股份[/url](600325)(600325)等等。但是一个重要因素必须考虑，即负债中的预付账款其实带有资产性质，不带来实质性财务压力，而华发股份的预收账款翻了约一倍，因而负债率实际上并不高。
预收账款越高资产常常更安全。在13家公司中，有7家预收账款呈增加趋势，其中尤以万科为最，其该指标从2006年的88亿元猛增到216亿元，万通地产(600246)(600246)增加约20亿元，[url=http://finance.ifeng.com/zq/jshq/200804/0421_924_501017_2.shtml#]保利地产[/url](600048)增加约26亿元。与2006年相比，包括金融街、招商地产(000024)(000024)等开发商的预收账款则是下降的。而负债率较低的运盛实业、ST东源、科学城、旭飞投资(000526)(000526)、云南城投(600239)(600239)等等，实际上预收账款非常少，或者变动甚微，这辩证的说明此类公司安全是安全，但主营业务并不乐观，更多是规模和土地扩张上受到掣肘。
如果就具体负债数额来看，万科是当之无愧的"负债大王"，根据年报显示，2007年万科A负债合计达661亿元，这个数字是排名第二保利地产的2.36倍，保利地产2007年的负债合计为280亿元。这个数字同样堪称巨大，因为第三名天鸿宝业负债只有188亿元，整整比第二名少100亿，仅相当于第一名万科的28%。
从某种程度上说，负债合计成为衡量一个地产公司规模的标尺。中国地产业名头最响的"保招万金":保利地产、招商地产、万科A和金地集团(600383)(600383)，四家公司的负债合计均名列前五，其中金地集团负债合计为161亿元，而招商地产为159亿元，这两家公司分列负债合计表第四、第五位。
[b]现金远远不能应付债务[/b]
一个指标则在标注目前地产公司现金存量情况方面非常直接:期末现金及现金等价物余额。在79家已取得数据的上市地产公司中，万科A是期末现金及现金等价物余额最多的公司，根据年报显示，截至2007年年底，万科还有170亿元的现金余量。紧随其后的分别为保利地产、陆家嘴(600663)(600663)、招商地产、天鸿宝业、金地集团，其现金余量分别为46亿元、41亿元、35亿元、31亿元和24亿元。
与其负债合计相比，现金余量则显得过于单薄，期末余量最多的万科A有170亿元，而负债合计则高达661亿元，仅占其25%。现金余量排名靠前的六大上市地产公司中，除了陆家嘴之外，其余五家该比重都在25%以下，保利地产为16%，招商地产为22%，金地集团为15%。相反排名第二的陆家嘴则显得一枝独秀，其期末现金或现金等价物余额占负债合计数量的82%。相比于其他地产公司，陆家嘴目前将其主营业务从单纯的土地开发转向土地开发与项目建设并重，长期持有并经营的物业在其业务中所占比重不断增加，相对于其他地产公司来说，其现金回收能力也大大增强。与陆家嘴情况相似，现金回收能力强的公司还有海泰发展(600082)(600082)、华业地产(600240)(600240)、新黄浦(600638)(600638)等，其期末现金余额与负债合计的比重分别为230%、136%、88%。
[b]大部分公司短期债务风险巨大[/b]
在地产公司的负债中，流动负债占了大头。
据了解，流动负债是指将在1年(含1年)或者超过1年的一个营业周期内偿还的债务，这一部分的比重越大，公司在短期内的资金偿还压力也就比较大。根据统计，79家上市地产公司平均流动负债占负债总计的76%，也就是说这些公司有76%的债务款项需要在1年内或者一个营业周期中付清。这个比率低于50%的上市公司仅5家，分别是深振业A、大龙地产(600159)(600159)、华业地产、天伦置业(000711)(000711)和中国国贸(600007)(600007)，而ST东源等6家公司该比率则高达100%。
流动负债一般包括短期借款、应付账款、一年之内应付的长期借款等。对于不同的地产公司而言，短期借款和应付账款的情况则各有千秋。
79家样本公司2007年平均短期借款为6.9亿元，而短期借款最多的是招商地产，其2007年短期借款高达56亿元，天鸿宝业、苏州高新(600736)(600736)、北辰实业(601588)、金地集团分别以33亿元、23亿元、21亿元、19亿元紧随其后。短期借款最少的当为风华股份、天地源(600665)(600665)和上海新梅(600732)(600732)，这三家公司2007年短期借款均在2000万元以下。
关于应付款项，则大多跟地产公司规模相关，因为就地产公司而言，应付款项中土地出让金、开发费用等是大头，而这部分资金的多少一般都是一个地产公司规模的象征。从数据中可以清楚地看到这一点。79家样本公司中，应付款项最多的5家公司为万科A、招商地产、泛海建设(000046)(000046)、天鸿宝业和金地集团，上文中提及的"招宝万金"四大地产公司，其中有三，而保利地产在应付款项排名中名列第七。
[b]主流地产商速动比率低下[/b]
尤其在楼市萎靡、资金链紧张的时候，谁短期内还债能力强，谁就能尽可能的化解风险。对比企业的短期还债能力，有两个常用指标，一个是流动比率，一个是速动比率。前者代表企业以流动资产偿还负债的能力，比率越低，短期偿债能力则越弱。后者则代表企业以可快速变现的流动资产偿还流动负债的能力，比率越低，同样短期偿债能力也越弱。相比较而言，流动比率大于2比较安全，而速动比率的黄金点则在1。
根据统计，79家样本公司中，64家企业流动比率在1至3之间，万科A、泛海建设、万通地产、北辰实业、保利地产等公司比例集中在2上下，分别为1.95、2.09、1.98、1.99、2.14.。79家公司中有43家公司速动比率在0.5以上，而只有17家公司大于1，也就是说76%的公司短期债务风险很大，46%的公司风险非常大。速动比率大于1的公司包括华业地产、科学城、海泰发展、云南城投、锦龙股份(000712)(000712)等，基本是三流地产公司。而主流地产商的速动比率都不高。泛海建设速动比率只有0.26，北辰实业、新湖创业(600840)(600840)、荣盛发展(002146)(002146)、张江高科(600895)(600895)等等都非常之靠后。(理财周报 作者:陈光)
[b]地产股:破发频频 08年再融资路途维艰[/b]

"好的公司增发依然还会有机构投资者埋单。但是怎么去界定一个好公司，现在有点困难。因为市盈率只是一个简单因素，现在我们不能单看市盈率来判断一个公司的好坏了。"
"市场变化太快了，很难下判断。不知道这些地产股的再融资要有什么条件才会让机构感兴趣。在一切未尘埃落定前，什么都不好说。"中信证券(600030)(600030)的一位资深研究人士在接受《第一财经日报》关于地产上市公司再融资计划今年胜算几何的采访时，这种不确定的语气贯彻始终。
4月以来，地产股整体下跌趋势未变，上市公司再融资已经成为市场避之不及的话题。
[b]A股市场闻增发色变[/b]
去年，中信证券曾因承销万科A（000002.SZ）100亿元的公开增发、保利地产(600048)（600048.SH）70亿元的公开增发，一时风光无限。4月16日，招商地产(000024)(000024.SZ)也发布公告称，公司已确定聘请中信证券作为公开增发的保荐机构。
但目前无法确定的估值标准、无法确定的业绩增长预估、无法确定的行业前景发展，使得地产股的估值陷入机构辩战之中。即便如中信证券这类频频接下地产公司增发大单的券商亦显示出了对后市判断的模糊。众多地产上市公司的再融资计划也出现延迟的可能。
光大证券的一位王姓分析师则向记者明确表达了自己的悲观判断:"现在谁还敢提再融资？无论什么行业的再融资计划出来都会招致跌停板。而作为缺乏政府政策支持的地产股，一旦宣布再融资计划，肯定会连遭几个跌停板。这样的市场环境下，根本就接受不了再融资的预期了。公司也没有必要再去制订计划，因为资金环境、市场心理层面等根本就支持不了这种需求。再好的公司，投资者都未必买账。"
大约两个月前，招商地产公布了公开增发募资80亿元的方案，而且至今仍然在和机构投资者积极沟通以安排该融资计划实施。就在招商地产正式公布聘请中信证券作为保荐机构的当天，曾经的百元股再度下跌7.2％，当日收报33.25元/股。这已是它公布第一季度季报后连续下跌的第三天，股价累计下跌近25％，而且每天都是盘中出现跌停。根据其一季报，招商地产的基本每股收益为0.04元，同比下降约六成。
在它之后，还有不少地产公司公布了再融资计划，包括拟公开增发不超过3.6亿股的金地集团(600383)（600383.SH），拟定向增发3.3亿~3.9亿股的苏宁环球(000718)（000718.SZ），拟配股融资不超过30亿元的华发股份(600325)（600325.SH），拟定向增发的中粮地产(000031)(000031)（000031.SZ）、ST广厦（600052.SH）等。
去年的增发大户万科，其股价也已在近6个月的时间内徘徊在去年的公开增发价下方运行，4月16日收报21.11元/股，比增发价下跌了33％；金融街（000402.SZ）从增发成功之时开始，股价就一直低于增发价，16日收报17.95元/股，比增发价下跌35％。即使表现较为坚挺的保利地产，也从今年2月起开始"破发"。同时，苏宁环球、ST广厦目前的价格甚至跌破了向大股东增发的定向增发价格，苏宁环球16日收报14.65元/股，比定向增发价还低44.6％。
"好的公司增发依然还会有机构投资者埋单。但是怎么去界定一个好公司，现在有点困难。因为市盈率只是一个简单因素，现在我们不能单看市盈率来判断一个公司的好坏了。"中信证券上述人士表示。
[b]港股市场冷对内房股融资[/b]
"内房股（内地房产股）再融资？别说完全由市场行为决定的再融资计划了，就算以前能为投资者带来可观利润的打新股，现在都没有券商愿意做孖展了。现在中央的调控措施还是没有放松迹象，市场前景看淡，内房股就算是平价IPO都很难受到追捧。"时富金融的研究部负责人对记者表示，现在香港的投资者对内房股已经不像几年前那么盲目追捧，对于公司质地的要求更严格。而近期众多内房股的资本负债率大涨，售楼业绩却尚难判断能再创高峰，所以投资者一定会相当谨慎地审视这些内房股。"一说再融资，股价八成还会在现在的基础上再试低点。"
4月16日，合生创展（00754.HK）发布的年报显示其2007年盈利大涨126％，而且资产负债率下降了10个百分点达58％，股价因此触底反弹。但即使如此，合生创展当日也只是收报13.14港元，当日的动态市盈率只有5倍。
自3月以来，虽然众多内房股已经股价腰斩甚至腿斩，如绿城中国（03900.HK）、合景泰富（01813.HK）、富力地产（02777.HK）等，3月的最低点相比去年最高点下跌70％左右，不过目前已比最低点回升了约20％。但是众多境外投行在它们年报业绩保持稳定增长的情况下，还是进一步调低了对这些内房股的目标价。
"如果对股价的前景都不看好，机构投资者又怎么会在这种环境下去购买再融资的股份呢？近期投行们的口风已经很说明问题了。"时富金融的有关负责人表示。(第一财经日报 作者:吴晓波)

[b][url=http://finance.ifeng.com/zq/jshq/200804/0421_924_501017_3.shtml#][color=#0000ff]地产股[/color][/url]:万亿资金缺口下存亡逻辑与4条投资线索 [/b]
[b]一万亿资金缺口下的地产乱象[/b]
在乱世，活下来就是一种成就。
自从2007年12月13日，万科董事长王石抛出"拐点论"之后，各路诸侯反复驳诘，尤以SOHO中国董事长潘石屹临阵倒戈，抛出 "百日剧变"论，和 "空军一号"谢国忠大胆预测"半数房地产企业破产"让业界不无颤抖。但我们一再强调，地产和股市是孪生兄弟，泡沫互相绑架，中国泡沫远未到破灭的时候。世界资本市场的规律表明，中国的这一轮资产价格调整乃是中期调整，我们认为也不至于到日本上世纪末一年6000多家公司破产那样哀鸿遍野的景象。但是，次贷危机深化和人民币"破6"后可能的盘整，隐含着地产调整放大的风险。
情况究竟严重吗？客观的说，地产上市公司的资金状况实在不容乐观。根据陆续公布的上市房企年报，每股经营现金流出现了巨额负数:[url=http://finance.ifeng.com/zq/jshq/200804/0421_924_501017_3.shtml#][color=#0000ff]保利地产[/color][/url](600048)-7.65元、招商地产(000024)7523472.5万元，而负债总额达到32261632.27万元，也就是说目前地产上市公司的现金只能支付23%的债务，即便是风险巨大的短期债务，也只能支付32%。
许多公司大概只能跟着万科的屁股，抓住存货周转这根救命稻草，但是这仍然不甚乐观，一些著名公司将面临困难。四大开发商2007年的存货周转率也是历年来的最低值。万科的年度存货周转率只有0.42，5年来持续下降。金地集团(600383)的年度存货周转率为0.31，保利的存货周转率只有0.25，招商地产的更是低至0.16。由于项目建设周期一般为2-3年，按照存货在2.5年内销售并回笼资金计算，存货周转率应该不低于0.4，但是这几大开发商中，只有万科的存货周转率稍高于0.4。这说明以往房地产商以土地储备代替现金的生存模式，一旦市场冰冻期到来，脆弱的资金链受到严厉考验。
直接融资渠道也被阻塞。恒大地产上市功亏一篑，被潘石屹视为"2008年中国地产界最具标志意义的事件"，并很可能阻断排在其后40多家急切盼望在资本市场融得救济款的待上市地产企业。绝望的地产商们要么转战私募融资或者地下钱庄，甚至出让股权。最近这一趋势已经抬头。
北京联达四方房地产经纪公司总经理杨少峰经过计算囤积土地开发资金、紧缩银根影响、直接融资萎缩和土地出让款后，得出如下惊人结论:2008年中国整个房地产行业，资金缺口至少达到1万亿元之多。
回头看，这与1993年的地产泡沫破灭情形极其相似。去年年底，北京一位著名开发商说:"经过博弈，现在基本上达成了政策的走向，70%的城市资源和财政的资源，会集中在保障性住宅这方面，而30%留给市场。三年后当市场就剩下30%的问题时，多数企业将被迫卖儿卖女。这是一个非常残酷的现实。"很显然，现存的6万家房地产企业已然太多，但是谁是掉队的鸭子，谁又是牧羊犬？
[b]历史案例:四面楚歌中谁能突围？[/b]
1993年的地产泡沫，几乎使得当初的房地产全军覆灭。目前的A股地产公司中，唯有万科、深长城、沙河股份(000014)、ST星源等历经并保存了下来。回头来看，及时上市融资有效的抵御了资金风险。而这些企业却唯独万科脱颖而出，其余都是磕磕碰碰过日子。
原因很大在于王石的减法。这批公司当初都是混业经营，酒店、物业、运输、旅游等杂交。但在1993年，王石坚决将万科除了地产开发以外的业务忍痛割爱，放弃了以综合商社为目标的发展模式，提出了加速资本积累迅速形成经营规模的发展方针，并确立了城市居民住宅为公司的主导业务。王石将"专注"理念在此后的15年里发展的淋漓尽致，最近的"住宅产业化"概念被广泛认为是地产"后暴利"潮流。而深长城却长期延续了的施工建设、酒店经营、房租租赁、物业等多元业务，结果在2004年被大幅拖累而亏损，一蹶不振后不得不转让股权。
这背后还隐藏的一个缘由是，出身民营企业的万科从一开始就相当注重公司治理和资本积累，在1993年就率先实施员工期权计划。此后持续的对人力资源体系和管理结构进行现代化处理，树立了相当好的榜样形象。而国有的深长城则去之深远。这种品质后来培养了金地集团、绿城集团等优秀公司。
2000年前后的地产发轫期，与当下的情形更具有可比性，并且产生了千古案例--"被迅速击垮的黑马"顺驰，集纳了地产企业易犯的几乎所有重大失误。顺驰和万科同样作为行业集中度的倡导者，但两者结局截然相反，个中因素是什么？
这被人归结为速度模式与稳重模式的较量。一些显然的短板是，市中缺乏一个上市平台，融资相当艰难，一招不慎满盘皆输。忙于扩张，属于人力资源管理，区域市场上爆发许多重大舞弊和错误决策。公司治理严重混乱，关联交易层出不穷，"顺驰是一个人的企业"。
安全成长的地产公司大抵具有如下三项品格:专注的业务、持续的融资能力、良好的企业文化和公司治理。但是这一阶段房地产业虽然不顺，但绝非1993年的全盘皆输。顺驰作为个案的突然击倒是中国地产必然萌蘖的青春痘:资金链断裂。2005年地产飙升以来，以ST中房(600890)、深深房为代表的劣质地产股出现，其原因是土地储备的不足，而资金实力亏欠。这实际上暴露了地产牛市生存的另一个要素:规模。
但是近两年来，对规模的极度迷恋，将事情又重新推回到顺驰的命题:扩张与现金流。一些年轻的上市公司，开始了"地王"生涯。
[b]崩盘，从地王开始[/b]
如果我们深入去考察顺驰的盈利模式，则会发现这一历史似乎在重演。
规模放量、高价拿地、速度飞快，这是顺驰地产模式中最关键因素。不惜以过高价格拿地，在预付小部分定金后，迅速开发回笼资金，偿还土地出让金，并快速转向下一个目标。 通过这一近乎疯狂的计划，短短两年内，顺驰取得中国地产史上前无古人的战绩，版图扩张至全国十多个省，十六个城市。2004年顺驰中国这个超级"大胃王"到各地拿下12000平方米土地。但在此过程中，其资金状况也长期饱受业界质疑。
自始至终，顺驰的自有资产不足10亿元，但顺驰的买家、路劲基建董事局主席单伟豹透露，顺驰拖欠的土地费用加上银行贷款余额，总数高达46亿人民币。项目成本的增加必然以降低利润率为代价。曾经有媒体报道顺驰的利润率在3%－5%，远远低于同期房地产行业15％的平均利润率。这让顺驰的香港上市搁浅，也让试图入股的摩根士丹利望而却步，并最终在现金断裂时，吞下了周转再快也难以填补漏洞的苦果。
回头来看，地王、疯狂扩张囤地、紧绷的现金流在目前上市公司中随处可见。据统计，2007年全年在全国一二线城市诞生了大大小小20余个知名的地王。而经常出现在这些地王现场争夺的是以下公司:苏宁环球(000718)、北辰实业(601588)、万科、保利地产、富力地产、深振业、豫园商城(600655)、世茂股份(600823)等等。而这些公司大部分目前的财务状况都十分紧张，虽然利用牛市不断的融资已经对冲了不少风险。
但是事实上，必须体察万科在规模扩张策略的区别:在2006年，业界噤若寒蝉的时候，万科使用了所有的扩张手段:并购、收购项目、合作开发、持续拍地，使用了所有可能使用的融资手段，2006年万科新增项目面积1201万平方米，超过其以往各年，并在2006年成为第一家销售额突破200亿（212.3亿）的房地产企业。在其他企业历史性急进拿地的2007年，万科却同比放慢了脚步。上半年万科拿地 562万平方米，至10月11日再增加69万平方米，仅相当于去年万产全年拿地的52%。万科已经将可开发的项目储备量降至2年，而其他企业依然保持了3 -5年甚至更长开发周期的项目储备量。这显然是万科提前应对信贷紧缩，加快周转率的手段。
因此，这种大鳄之间的血肉战，现在看来似乎毫无意义了。土地为王，成了土地为祸。07地王，很可能08必败。这条线索上可能要勒住不少知名地产商，如恒大地产过去一年里屡成地王，储地暴增8倍到4580万平方米；而截至今年1月，恒大未偿还银行贷款及其他借款总额超过111亿元，且不包括向机构投资者融得的10亿美元资金。早在去年9月，恒大地产资产负债率就高达95%以上。目前的恒大地产据说只能转战私募融资，旗下几个广州楼盘正在批量甩卖。
2008年4月，又有媒体披露消息称，北辰与北京城建(600266)在长沙联合拍下的地王如今遇到了付款的问题。上海地王苏宁环球的日子也相当难挨；即使是已经上市的碧桂园财政也不容乐观，其总负债为192.3亿港元，现金只有约10.13亿港元。而南京的栖霞建设(600533)每股经营性现金流已为-1.79元，流动负债比年初增加5 亿元，达到18.2 亿元。在这一背景下，半年时间内，全国土地市场流拍达40宗。大量土地以底价成交。
[b]现实考验:四条线索寻找安全公司[/b]
某些明星大地产公司可能突然宣布破产。我们相信，真正做好了准备的开发商，应该具备这样的特征:资金充裕、看似慵懒，但嗅觉机敏，像猎豹一样，只要有物美价廉的东西则勇猛出击。虽然我们从上面辨认出一些优胜劣汰的规律，但目下，只有现金是最为根本的。在前面板块中，我们已通过种种财务指标做了价值区分，此不赘言。我们再次重申两个指标的重要性:资产负债率和速动比率。
关于速动比率，我们还需要提醒，地产企业的财务报表中，有一项负债实际上是资产形式，甚至很大程度上影响了该公司的资产安全性，这就是预收账款。并且，预收账款实际上对来期业绩形成了既定的保障。

于是，我们形成下面四条寻找安全股的线索:
第一，预收账款占主营收比重较高的公司。我们用预收账款/营业总收入这个指标可以锁定2008年的一部分利润。比如[url=http://finance.ifeng.com/zq/jshq/200804/0421_924_501017_4.shtml#][color=#0000ff]华发股份[/color][/url](600325)预收账款/营业总收入为155.58%，那么2008年华发股份的高增长率基本得以肯定。还有[url=http://finance.ifeng.com/zq/jshq/200804/0421_924_501017_4.shtml#][color=#0000ff]保利地产[/color][/url]、万通地产(600246)、园城股份(600766)高增长率也基本可以确定。
第二，具有规模效应、财务相对安全的一线龙头，包括万科A、保利地产、金地集团等，他们对楼市成交量回暖和房价上涨最敏感，也受益最充分，一旦周转灵活，将带来爆发性业绩。
第三，具有央企背景或者成本较低资金安全的一线非龙头公司，以央企中的华侨城A、中粮地产(000031)，地方国企中的天鸿宝业(600376)、上实发展(600748)(600748)。他们的销售收入、现金流和业绩对销售速度没有万科类公司那么强的依赖性；由于地价成本低、项目盈利能力强，当楼市调整时，降价促销压力小，但降价走货的余地大；可依靠成本优势和盈利能力弥补存货周转慢的不足。
第四，稳定增长财务安全的二线龙头或二线城市龙头企业。以华发股份、深振业；原水股份(600649)、北京城建、冠城大通(600067)、香江控股(600162)等为代表。 ( 理财周报 作者:江勋)
[b]对房地产从紧货币政策可改变吗[/b]

近一段时间来，由于受美国次贷危机的影响，受年初南方雪灾的重创，以及国内股市快速下跌和房地产市场开始出现全国性调整，开始有人在说，从紧的货币政策开始全面影响中国的实体经济，开始影响到中国实体经济成长。特别是房地产市场，2007年那种所谓"地少钱多"的格局完全逆转为所谓的"地多钱少"。也就是说，央行从紧的货币直接影响房地产市场资金流入，直接导致房地产市场全面价格调整。因此，如果政府不能够对房地产市场采取"有保有压"的政策，那么中国经济就可能出现"硬着陆"。
但是，从实际的数据来说，从紧的货币政策不仅没有使整个银行信贷的增长放缓，而且也没有使得国内房地产市场的资金流入减少，反之，银行信贷增长仍然没有减弱，房地产市场流入的资金也没有减少。
比如，1月份国内商业银行新增人民币贷款达到8023亿元，2月份新增贷款达到2434亿元，同比增长15.73%；而2月末金融机构外汇贷款余额为2584亿美元，同比增长53.31%。从这些数据表明，尽管央行采取了从紧的货币政策，但是商业银行的信贷增长不仅没有减弱，反而快速增长。
2008年1-2月份，完成固定资产投资达到8121亿元，在2007年快速增长的情况下，同比仍然增长，达到24.3%。其中全国房地产开发投资新增2373亿元，同比增长32.9%，比2007年同期快了8.6%。而东部、中部及西部房地产开发投资分别增长29.8%、43.5%、37.7%，快于上年同期分别为7.6%、16.2%、5.5%。这些数据都表明，东部地区不仅房地产开发比重仍然很高，达69%，而且增长速度又恢复了早几年的快速增长水平。同时，这些数据也表明房地产投资的快速增长，已经开始向中西部地区全面转移，这些地方的房地产开发投资增长达到40%以上。
再从房地产开发投资资金来源的情况来看，1-2月份房地产开发资金达5653亿元，同比增长31.9%，高于2007年同期10.4%（2007年同期增长为21.5%）；银行信贷资金达2779亿元（银行贷款和定金与预收款），同比分别增长36.9%和35%，分别高于同期24.7%和15.7%(2007年同期分别增长12.1%和19.3%)；利用外资为46亿，同比负增长41.2%，外资在房地产资金中的比重较低，不足1%。自筹资金1944亿，同比增长28.3%，高于同期7.8%(2007年同期增长20.5%)；其他资金来源2126亿，同比增长35.4%，高于同期9.2%(2007年同期增长26.2%)。
这些数据表明，央行从紧的货币政策不仅对房地产市场影响小，反之有更多的资金流入房地产市场；同时，由于一系列严格限制外资进入国内房地产市场的政策，外资进入房地产的资金越来越少。特别是银行信贷流入房地产的资金，其增长速度高于历年水平。
但是，流入房地产资金如此之多，增长如此之快，为什么仍然有房地产企业认为今年资金紧张，仍然认为目前房地产面临的问题是缺钱？这里可能有以下几个方面的问题。
一是2007年64号文件及39号令的出台，无论土地出让金缴交方式还是土地证的获得方式都发生了根本性的变化。如果一家房地产开发企业没有一定的资金实力，要想获得所需要的土地是十分困难的。而且即使房地产开发商已经获得了土地，如果没有充实的资金如期开发，这也会大大增加房地产开发企业的成本。因此，仅政策的调整也会让房地产开发商感觉资金的紧张。
二是房地产政策的调整促使房地产开发商经营模式的改变，以前在银行金融支持下可"囤房囤地"，现在则希望通过"分期首付"或零首付来吸引购买者。而两种不同的房地产经营模式，其依赖银行资金的支持程度是相差很大的，从而使得房地产开发商资金紧张程度加深。
三是随着房地产开发投资过热泛滥于全国，同样的资金分散在房地产开发商手中的比重减少。自然，房地产开发商容易感觉到资金的紧张性，再加上资本市场股价快速下跌，房地产开发商融资渠道收缩，这些都增加了房地产开发商融资的紧张程度。
正是以上的种种原因，尽管央行采取从紧的货币政策，但是大量的资金仍然通过不同的渠道源源不断地流入房地产市场。而且流入房地产的资金不仅没有减少，反而流入更多，增长过快。可以说，在这一轮的房地产市场发展及城市化过程中，如果房地产市场的价格不迅速调整，房地产投资过热都不会改变，大量的资金流入房地产市场也就必然。尽管央行可以采取严厉的货币紧缩政策，并可能对其他不少行业会起到立竿见影的作用，但对房地产市场来说，不仅产生的影响小，反而使房地产市场成了银行信贷扩张的避风港。
当大量资金流入房地产市场，当房价仍然高企而不调整时，那么房地产投资与扩张也就不会停止，房地产市场泡沫也一定会不断地被吹大。因此，央行从紧的货币政策也就不能够改变。(华夏时报 作者:易宪容)

顶一 个，谢谢楼主！！！