大盘蓝筹：最不稳定的稳定器

[size=4][color=purple]      上证指数从2005年年底启动，开始了自资本市场创立以来最恢宏波澜的上涨行情，股权分置改革为这轮牛市提供了制度的基础。至2000点左右可以称作恢复性上涨，以弥补多年来熊市错失的经济增长红利。接着，在价值重估、资产注入、资源稀缺、投资收益、股权激励、券商概念等等多重概念一轮接一轮，将上证指数推高至超出想象力的6124点。彼时，人们还乐观地估计到2008年奥运会前，中国股市可翻越8000点甚至1万点。而2007年上市公司半年报披露的利润增长高达70%数据似乎也令人寻找到了最坚实的根据。不过，噩梦来得有些突然，华尔街次贷危机爆发，成了中国股市翻转单边牛市的导火索，接着货币紧缩、大小非解禁、再融资等打击一重又一重，上证指数飞流直下，股市遍地鲜血。潮水退却，你就会看到裸露的岩石。熊市来了吗？牛市结束了吗？那些过去一年多时间推动牛市的力量到了哪里？
　　比如价值重估、交叉持股、资产注入、利润超高增长、资源稀缺溢价等等，这种力量曾经点石成金。现在潮水退去，能经受重重检验还是曾经的过眼烟云？我们推出“牛市推动力反思”，希冀拨去迷雾，理性看待股市和上市公司本原价值。
　　曾经风光无限的大盘蓝筹，从去年11月一路下跌，进入今年3月份更进入蓝筹抛售狂潮，蓝筹股价不断下探带动上证指数不断创下新低。
　　3月14日，沪深300指数再创新低：4092点，从去年10月17日的5891点以来，跌幅达29.25%，沪深300指数样本股中普遍出现不同程度的下跌，占比超过80%。
　　大盘蓝筹在成熟市场一直被视为股市稳定器，其业绩优良、回报稳定成为包括养老金等厌恶风险机构投资的重要对象。
　　然而，国内市场蓝筹股在2007年中开始伴随着牛市预言，陷入癫狂，招商银行）、工商银行、中国银行、中国石化等屡次出现当日涨停板，且不断创下“超出想象”的股价新高。而此后则急转直下，数月之内股价拦腰斩半比比皆是，其股价上蹿下跳幅度之大很难想象这就是蓝筹。
　　蓝筹阳谋
　　2007年5月30日之后的蓝筹牛市，足以让以往的牛市行情逊色：仅仅五个月的时间里，上证综指涨幅高达2351点，而沪深300指数也笑纳了2341点。
　　在中央财经大学证券期货研究所所长贺强看来，Ａ股蓝筹迭创新高宏观原因是：在流动性过剩的大背景下，融资政策的开通导致的资金冲动；其次，财富示范效应又促成了庞大的基民群诞生，奉行理性投资理念的基金大量购进蓝筹。
　　“国内经济高速增长，蓝筹公司本身的价值得到发现，人民币升值下的资产重估都是去年蓝筹牛市的合理之处”。北京工商大学证券与期货研究所所长胡逾越说，但是惊心动魄的蓝筹行情也让投资者领会了什么叫做不成熟的市场。
　　牛市之中，以理性投资著称的基金表现出了散户的狂热。以保利地产为例，2007年8月9日其股价已达77元，静态市盈率高达64倍，按照价值投资理念已经不具备投资价值，但是在9日大举买入该股的前5个席位中，机构专用席位占据了4席，合计买入金额近亿元。
　　股市的火爆，让基金发行屡遭哄抢，钱如潮水涌入基金，尤其是股票型基金。根据契约要求，有60%以上的仓位必须在规定时间内建仓。
　　“基金也是不得已而为之”，一家在中国资本市场扎根近10年的基金公司的股票型基金经理说，机构投资者已占到a股流通市值的一半以上，他们的行为直接影响大盘指数和市值的升降。基金和资产管理公司的经理们由于要面临评级和考核，直接关系着其收入，迫于竞争压力，为了不被甩出同行队伍，只能抱团取暖，荣辱与共，大力做多蓝筹。
　　“但机构扮演了不光彩的角色”，深圳一家私募基金经理罗先生称，大盘蓝筹异常的“非理性繁荣”显然是个精心策划的“阳谋”：抢筹大盘蓝筹股，大力做多股指，然后继续唱高蓝筹，再在高位脱手。
　　但a股的所谓大盘蓝筹股，由于境内上市比例很低，一般只有总股本的2%—3%，往往只有几百亿的市值。燕京华侨大学校长华生说，这些蓝筹股计入指数撬动的往往是万亿以上的总市值，特别容易受到人为操纵和扭曲，具有危险性。
　　蓝筹癫狂时，包括券商在内的几乎所有国内机构都一致长期看好大盘蓝筹。“但是他们的行为却难以支撑他们的观点，”罗先生说，去年10月开始，遭到机构抛售的最多的就是大盘蓝筹股，他们高位脱手后。但如此众多专业机构预测与其行为之间为什么会出现难以理解的“误差”呢？
　　财经专栏作者曹中铭说，去年9月份，蓝筹股愈演愈烈的投机行为事实上是基金在误导整个市场。5000点时，基金奋力向上，将股指拉到了6000点之上，而当股指下跌到4000多点时，基金却在反手做空。
　　统计资料亦表明，其持仓比例在持续地下降，也就是说，基金同样抵挡不住股市的寒流，选择了“战略性”撤退。这是手握重金并且掌控了市场话语权的基金的“杰作”。但是，中小股民成为了其中的牺牲品，整个市场却在为其埋单。
　　蓝筹——“人造美女”
　　如流行“人造美女”，上一波蓝筹疯狂，背后离不开“人造”两字。
　　2007年10月之前，上市公司的平均股价上涨了120%，但根据测算业绩增长却只有40%。股价的上涨幅度大大高于上市公司业绩的增幅水平。牛市的激情在资金的热情掺和下迸发，但整体而言，蓝筹股的平均市盈率已经不低。
　　如果上市公司业绩今后不能保持较大幅度的增长，那么以当市股价衡量，市盈率肯定存在高估嫌疑。但是a股市场却出现了一个奇特的现象。低价股存在泡沫斥之为投机，高价股存在泡沫美其名曰价值投资“合理泡沫”。
　　2007年上半年低价股、题材股的疯狂最终招致了监管层的不满，而调整印花税政策的出台，不仅将股指打得“变形”，也导致介入其中的诸多投资者亏损累累。有了此“前车之鉴”，市场又回到了“价值投资”时代，而遭遇了集体郁闷近半年之久的基金也迎来了宣泄的机会。
　　“5·30”暴跌之后，权重股、蓝筹股表现稳健。在5月底6月初的暴跌中，有的高价股甚至还创出了新高，着实令市场耳目一新。事实上，去年下半年蓝筹股的躁动，有基金大规模发行的因素，更有市场投资理念发生改变的因素。
　　正是由于印花税政策的出台，才调整了投资者的投资思路，才有大量资金纷纷进驻蓝筹股，并将其价格从一个高位炒到另一个高位，市场风险随之而来。因此，对于蓝筹股神话的破灭，早就埋下了祸根。
　　当中国船舶攀上了300元的大关时，蓝筹出现了投机猖獗现象时，5000点之上当众多的基金经理普遍存在市场上到底还有没有真正的“价值洼地”的困惑时，蓝筹股的暴涨竟然还在频频上演。正应了华尔街的一句名言：拼命骑马，直到它汗流浃背跑不动为止。
　　进入2008年以来，股指下跌有加速的趋势，特别是中国平安1600亿元的巨额再融资方案，成为压垮股市的最后一根“稻草”。其后浦发银行从传闻到得以证实，以及中国联通、中国石化、中国人寿、大秦铁路发展等的传闻，无不在市场中造成恶劣影响。市场不堪承受，只有以下跌来回应，再融资事件也只是进一步印证了蓝筹泡泡破灭而已。而中石油股价遭“腰斩”则是对牛市的极大讽刺，更是蓝筹破灭的一大标志。
　　路在何方？
　　“虽然证监会重新放行股票型基金，大盘有回暖迹象，但是融资的政策面还不太明朗。总体上讲，大盘现在流入的资金量比去年少多了，机构和散户都在观望。”贺强说。
　　另一方面，蓝筹癫狂很大程度上脱离了基本价值。胡逾越说，调整还将维持一段时间。而是第一大蓝筹权重板块银行股，受美国次级债危机、兴业银行丑闻、国内信贷规模控制影响，其增长潜力和业绩提升远不如预期乐观，而建立在高成长peg或者“市梦率”基础上的估值，当修改的预期增长率只如原预计一半之时，高入云端的估价其回落幅度则可想而知。
　　但胡逾越还认为，蓝筹股将继续支撑牛市，只是不太可能像去年那样波澜壮阔。国内外经济形势陡变，国内gdp增长率会回落。不过宏观经济面未改，中国经济仍将保持高速增长，牛市格局不会发生改变。
　　而华生认为，中国相当多大盘蓝筹股，是具有垄断地位的企业，它们的利润在很大程度上要么依赖于国家的资源环境、税收政策，要么依赖于行政性的定价政策，这种利润增长并不具有可持续性。
　　“目前沪深300的平均pe近30倍，泡沫虽然没有去年严重了，但是在估值上并没有什么优势。”联合证券市场策略部杨伟聪提到。
　　那么今天反思股市定海神针大盘蓝筹之所以吹出泡泡堆堆，胡逾越说，深层原因之一是以股指期货为主的做空机制迟迟不推出，基金等机构缺乏避险工具，客观上助涨助跌。如今大盘下调到4000点附近推出，对市场的冲击也小。
　　“基金的散户行为明显，做空机制的缺失和债市不发达，只有发展债市和做空机制，才能将基金从这一怪圈中解脱出来。”中银国际首席经济学家曹远征说。除了完善制度建设，胡逾越认为减少监管真空地带，将私募基金纳入监管，将其阳光化。[/color][/size]
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[size=4][color=#800080]21世纪经济报道[/color][/size]